▲东方马拉松董事长钟兆民

在传统的价值投资者心目中，对科技和互联网类的公司是本能拒绝的，传统看法是因为它们变化太快很难看懂。

但微软、亚马逊和谷歌却在过去近20年时间里反复创出新高，近期更是步入万亿美元市值俱乐部，创造了人类资本市场历史上前所未有的奇观。蚂蚁金服、今日头条等互联网巨头公司也即将上市，如何对此类巨无霸公司进行投资已成为市场关注的焦点。

近年来，东方马拉松香港公司敢于重仓投资美股和港股互联网等科技创新公司，该公司2019年8月成立的基金一年来费后收益率高达68.13%。东方马拉松董事长钟兆民是一位踏入资本市场近30年，依然能够更新自己，是一直在持续进化的投资人，券商中国记者近期对钟兆民进行了深度专访。

价值投资是否只应坚守消费、金融等传统领域？互联网+人工智能等科技领域是价值投资者们该去的地方吗？万亿市值美元的互联网龙头公司市值天花板何在？此时开始投资是否为时已晚？在互联网+等行业龙头股估值高高在上的背景下，如何应对相关个股上涨途中的颠簸？

就上述这些问题，钟兆民给出了颇具启发性的观点，现摘取有关采访精华以飨读者。

一、 价值投资需要因地制宜、应时而变，不断进化才能获得超额回报

券商中国记者：您管理的香港基金2019年彻底拥抱了新经济，大部分仓位配置于美团、拼多多、哔哩哔哩、腾讯等这样的标的，您怎么想的，这是否与传统的价值投资标准相背离？

钟兆民：价值投资难在怎么做，而不是价值投资是什么，价值投资是实践的学问，一定要对自己不断否定，价值投资的原理和精髓不变，但价值投资的标的需要因地制宜，因时而变。

尽管巴菲特的投资依然集中在食品饮料、保险、银行和公用事业等领域，但互联网+行业实际上是非常适合做价值投资的，互联网+人工智能理论上可以把整个全球70亿人联结在一起，爆发出巨大的技术推力和协同效应。有些细分赛道还是赢家通吃的格局，资源向头部企业集中，网络效应和平台效应产生非线性增长，会不断产生巨无霸的公司，这是价值投资的理想沃土。

纵观历史，时代在变，世界首富也跟随而变，石油大王、铁路大王、钢铁大王等均是时代的产物，现在到了互联网时代，世界首富是微软的比尔·盖茨和亚马逊的贝佐斯这类时代弄潮儿，优秀的投资人应该顺应时代和社会大潮，正如《史记·货殖列传》中所言“无财作力，少有斗智，既饶争时”,顺者昌，逆者亡。

根据达尔文学说，在大自然的历史长河中，能够存活下来的，既不是最强壮的，也不是那些智力最高的，而是那些适应环境变化的。不能因为股神巴菲特不投互联网企业，就将互联网等新经济定义为不适合价值投资的行业，价值投资需要与时俱进。

二、茅台是我们投资的起点而非终点

券商中国记者：香港基金为何全面拥抱了新经济龙头公司？

钟兆民：茅台或白酒是确定性很高的公司和行业，但这些只是我投资的起点，而非终点。尽管我们很多价值投资者言必巴菲特，言必芒格，但投资一定要结合本土和时代背景展开。尽管茅台、海天味业、美的集团、万华化学等公司确定性很高，但它们的投资回报最有可能是线性的，而互联网和人工智能等公司的增长是非线性的，未来仍有爆发式增长的机会。

吸收新理念不容易，扬弃旧观念更难。港股基金全面拥抱了互联网+人工智能等新经济龙头，是我们团队敢于更新自己、甚至否定自己的体现，投资经理需要不断进化，适者生存。

我们的投资希望追求极致，喜欢投资两类公司，一类是不被世界改变的公司；一类是能改变世界的，推动社会进步甚至革命的公司，对于后者的投资更有挑战性。但在改变世界的公司中有不变的内核，也是有规律可循的。比如电商可以极大提高社会效率，我们也是电商消费者，消费者希望电商更好更便宜更快，这些变化是人类需求中不变的诉求。

投资也是一个不断排序比较的过程，根据赔率与概率来优中选优，第一类不被世界改变的公司，确定性高但赔率低；能改变世界的公司，可能确定性没有那么高，但赔率非常高。

三、投资的确定性因人而异

券商中国记者：价值投资者一般喜欢投资不被世界改变的企业，这也是不投互联网等科技类企业的重要原因，您怎么看待互联网企业的投资确定性？

钟兆民：投资确定性是因人而异的。例如普通人开飞机会肯定会出事的，但如果飞行员受过专业训练，已经开过几百上千次了，那么确定性就很高。同理，如果我们对公司做了很多研究，做了全方面的调研，确定性就会提高，确定性因人而异的。

投资世界里，既有普遍规律性的东西，但又没有放之四海而皆准的真理。是一尘一世界，一沙一世界，一个公司就是一个世界。比如在传统观念里，单一大客户对公司来说是危险的，但台湾地区就有这样一家公司，几乎百分之百的产品是为耐克代工的，这家公司的名字叫丰泰。有人问丰泰的管理层，单一大客户会不会风险太大、客户太强势啊？高管的回答是：只要你有本事，谁也不会强势。商场如战场，水无常形，兵无常势，投资的确定性也是因公司而异、因人而已的。

四、有进化能力的人和公司没有天花板

券商中国记者：微软、苹果、亚马逊、谷歌等个股市值近期已经超越1万亿美元，阿里、腾讯的市值也超过5万亿元港币，这是人类资本史上的奇观，它们的市值天花板在哪里？

钟兆民：这样的问题可以换个角度思考和发问。专业投资人应该考虑的角度不是静态地看腾讯这样的公司还有多大的市值空间，而是腾讯还能干哪些事，金融科技还可以做出什么来？腾讯的工业互联网还能做到什么程度？有创造能力的公司可以不断提高自己的市值天花板，天花板都是靠自己掀开的。我们很在乎公司的学习能力和迁徙能力，比如华为原来是造通讯设备的，是典型的TO B公司，但华为现在手机也做起来了，未来汽车也可能做起来。公司经营发展能不断地开疆拓土，公司有创造力和迁徙能力，公司的价值自然就不断增长。

互联网时代，市值的天花板正在被打开，未来一定会出现10万亿美元市值的公司。新经济进步的速度太快了，互联网时代的世界首富，身家一定也会达到1万亿美元以上，这放在历史上都是不可想象的。

我大学时读的是古生物专业，深知进化和优胜劣汰、适者生存的重要性。

五、定性才能赚大钱，定量赚确定性高的收益

券商中国记者：请教下互联网+人工智能等龙头企业的投资之道？

钟兆民：在互联网投资赛道上，风投基金经理做得比二级市场基金经理更早更出色，由于流动性问题，这些风投基金经理主要考虑长期的投资逻辑，不太理会中间波动的过程。

投资家应该想得很远，要想清楚十年以后的事情，这也是优秀的投资家为什么敢在估值很贵的地方下重手的原因。如果在这个赛道上，龙头公司能够占据较大的市场份额，企业家靠谱，事实上就不用理会股价短期的涨涨跌跌，直到出现基本面的变化或者竞争格局发生颠覆。

定性才能赚大钱，而投资在术的层面是会算账会估值，但会算账仅仅是个不错投资经理，不是投资家。投资家要用逻辑推理能力，想得很远很远，要避免精确的错误。

从投资的竞争策略角度分析，其实赚大钱容易，赚小钱难，因为大部分投资者多想短频快地赚钱，而真正想赚慢钱、赚长钱和大钱的人非常少。采用有重大差异的投资策略才有可能产生重大差异的投资回报。逻辑上分析，优选三个五个行业，它们赛道很长，具有较大的商业空间，同时管理层诚信靠谱，作为他们的投资人，长期而言，想不赚钱都很难啊！

六、长期看，一流的公司即使买贵了，也好过买二流的公司

券商中国记者：现在互联网+人工智能类的公司估值基本高高在上，而价值投资者非常注重安全边际，很多投资者感觉难以下手，这个问题您是怎么破解的？

钟兆民：长期来看，还是要买一流的公司，投资是宁可贵点，也要买最好的东西。收藏品和房子的投资道理亦是如此，我曾经与某知名收藏家交流过经验，从收藏品来看，这位收藏家一般会选择拍卖行最贵的东西，因为买贵了无非是时间来化解，赚多或赚少的问题，但如果买错了，就会面临清零的悲惨结局。

长期看，随着时间的积累，优秀的公司与平庸的公司将拉开巨大差距，失之毫厘会谬以千里。

在投资新经济公司过程中，不要总想着高抛低吸。如果赛道又好，公司又好，又没有出现强有力的挑战者，不要为估值所困。

在投资中，又好又便宜当然最好，但在没有好价格时，我们宁愿买得贵一点，也要买一流的东西，即使一流的东西买贵了，长期来看好过买二流的东西。我们可以算一笔账，十年十倍的股票，即使买贵了一倍，前者的年复合回报是25.9%，后者的年复合回报还有17.5%。

七、投资就是投人，不投没有灵魂的公司

券商中国记者：在选择投资标的时，您一般会从哪些维度进行考量，您最看重哪些指标？

钟兆民：在选择龙头公司时，一般会问几个问题：凭什么你会是杰出的公司？能不能赚钱？怎么赚钱？能不能持续赚钱？现在不赚钱，未来能否赚钱？按现金流折现大概值多少钱？

分析企业有六个维度，分别是行业属性、商业模式、历史业绩、管理团队、未来分析和股份估值。根据多维规则和物理学共振效应，同时满足几个优势条件的公司少之又少，同时它会蕴藏极大的威力。

在个股上车之前，我们有一份长达21项的检查清单。比如，在东方马拉松，研究员撰写个股研报时，要求说明三个三，也即三个竞争对手，三个供应商，三个客户。至少看三个，如果某个研究员说看两个就行，也要说明原因和逻辑。

在这六个维度中，人是最重要的因素。特别优秀的企业家是很稀缺的，竞争性企业最关键的还是靠企业家和团队。如果企业家拥有斗志，又洞察人性，是可遇不可求的。企业家的格局，他的精气神和所代表的文化是其它企业学不去的。制度能搬走，有形的东西都能学走，但企业家精神学不去，企业的文化也是难以复制的，它构成了企业无形的护城河。

在我们不为负面清单中，我们不投没有灵魂的企业。如果一个公司动机出了问题，不守本分，这样的公司是没有灵魂的公司，我们坚决不投。例如有家旅游服务电子商务公司，管理层总把客户当做傻瓜，赚消费者信息不对称的钱，长期来看，无论这种企业怎么赚钱，都是没有前途的，动机不正、不守本分的公司，终将为消费者所抛弃。

对于创始人不在的企业，我们通常会在投资上也是打折扣的，因为职业经理人与老板还是不一样的，就如不一样的物种，通常职业经理人更关注短期业绩，而企业创始人更关注长远的竞争格局。

八、死多头好过死空头

券商中国记者：您会根据牛熊来变动仓位吗

钟兆民：理论上讲，牛市熊市很难预测，不然你就是神仙或骗子。但假如你真能找到杰出的公司和牛股，股票可以穿越牛熊，长期而言，熊市牛市也都不是大事。不要老想着预测牛熊，有便宜的好东西就满仓，没有好东西就别满仓，仓位是顺其自然的结果，如果找到好股票，可以考虑重仓或满仓。死多头好过死空头，短期现金为王，但长期现金肯是贬值的。

九、希望被称为Mr. Top Ten

券商中国记者：你的持仓一般持有多少只股票？

钟兆民：我希望长期持有十家左右的公司，哪怕资产管理规模很大，也希望被市场成为 Mr. Top Ten，精挑细选十家最优秀的公司就够了。

我投资策略不是简单的买龙头，而是买入仍然有巨大空间的龙头，最有把握的杰出公司。长期不能在白马股上赚钱，那一定是方法论上出了问题，比如你是广东佛山本地人，却不能从海天酱油、美的集团等这些白马股身上感受到投资价值，赚到大钱，大概率需要认真检讨投资逻辑和哲学了。

总之，投资人需要不断地学习不断地进化，因地制宜，因时而变。需要从知识、信息、方法、工具、技能、聪明、智慧再到大智如愚，不断进化，不断迭代，才能得到生存权和发展权，才能获得超额的投资回报。